#管中窥豹读书计划（第 1322 本）#2023 年精读作家（32）何帆《僵尸企业的经济学诊断》大家好！今天阅读何帆的第七本作品《僵尸企业的经济学诊断》，本书深入研究中国经济要实现转型升级的背景下，从企业、银行和政府三个方面给出如何处置僵尸企业的政策建议。随着中国经济进入新时代，僵尸企业问题已成为阻碍中国经济走向高质量发展的关键制约。如何有效处置僵尸企业，化解相关风险，关乎到中国经济顺利实现转型升级的大局。为此，中央明确提出要尽快处置僵尸企业，让僵尸企业入土为安。本书从国际历史经验入手，重点介绍美国、日本等发达国家遭遇的僵尸企业问题，并总结出各个国家出现僵尸企业的根源和应对僵尸企业问题的国际经验。然后，本书分别从僵尸企业的成因、对经济的影响机制和识别策略三个方面，综合使用经济建模、计量研究多种方法，给出研究僵尸企业问题的基本框架。在此基础上，本书应用多种识别策略，对中国僵尸企业的数量进行了测度，并对僵尸企业的规模结构、行业分布和地域分布进行了分析。在摸清中国僵尸企业现状的前提下，本书对处置僵尸企业的成本进行全面估算。与此同时，本书还探讨了处置僵尸企业与去产能、去杠杆等政策目标之间的逻辑关系和相互影响。最后，结合上述分析结论，本书从企业、银行和政府三个方面给出中国当前处置僵尸企业的政策建议。2、核心思想：①僵尸企业为什么存在？僵尸企业的定义相对简单，但实证辨识比较困难。学界的通常做法是看企业的真实融资成本是否低于市场利率，如果是，就说明企业获得了某种补贴。但每个企业的状况不一样，真实融资成本也会有差异，所以上述做法至多只能算是推测。我国政府在实践中提出了判定僵尸企业的两条标准，一是连续亏损三年，二是不符合结构调整的方向。与学界的做法相比，这个标准的可操作性更强一些，却无法分辨那些获得了政府或银行补贴的企业。为什么僵尸企业这么多？我们起码可以找到三个方面的原因。第一，经济增长持续减速导致很多企业的资产负债表恶化。中国经济改革开放近四十年，一直保持着高速增长。尤其是自东南亚金融危机以来，政府的 “保八” 政策不但深入人心，而且行之有效。这样就养了一批只有经济增速保持在 8% 以上才能实现微利的企业，我曾经把它们称作 “温室企业”。2010 年以来，GDP 增速不断下降，到 2016 年已经跌到 6.7%。同时，前期 “4 万亿元” 刺激政策结束之后，加速了企业盈利状况的恶化，客观上催生了大量的僵尸企业。第二，新旧动能转换期一大批原先生机勃勃的企业失去了活力。上个世纪 90 年代我国经济中出现了很多僵尸企业，主要是因为很多国企面对蓬勃发展的民营和外资企业缺乏竞争力。我国今天的情形跟日本 20 世纪 80 年代后期的情形比较类似，经济高速发展不但带来了收入的大幅增长，成本也迅速提高，过去长期支持中国经济增长的企业失去了竞争力。第三，软预算约束使很多没有盈利能力的企业长时间地苟延残喘，实际上大部分难处置的僵尸企业都是国有企业。②僵尸企业的危害僵尸企业的持续存在让新兴企业无法更好地实现产品替代，制约了新兴企业的崛起。既然创新无利可图，创新的动力就会逐渐丧失。没有了创新，行业就没法发展，经济就会失去活力。企业、行业和宏观经济就像三个互相联动的齿轮。只有企业充满活力，行业才能蒸蒸日上，只有行业蒸蒸日上，经济发展才能大展宏图。然而，僵尸企业就像锈掉的齿轮，无法顺畅地转动，一旦企业的齿轮被卡住，宏观经济的齿轮也终将停止转动。僵尸企业的第二大危害是让资源流向本不该去的企业和行业，严重降低了资源配置效率。这就好比班里所有的辅导书和名校考题都发给了不学习的差学生，而那些想学习的好学生们却只有一本破旧不堪的教科书。具体来说，僵尸企业主要会导致两种关键资源的错配：劳动力和资本。僵尸企业过于容易获得资本，因此并不在意资本的使用效率。这些企业在拿到廉价资本之后，往往会进行大规模投资而不顾这些投资的必要性和效率（Fukao et al.，2006；Imai，2014）。这种行为会导致产能过剩加剧，挤压产品价格，造成整个行业经营环境恶化，好的企业也因此受到影响。这就引出了第三个危害：加剧产能过剩。在实际经营中，企业并不会经常改变价格，而是会根据市场价格变化来调整产量。价格高就多生产一点，价格低就少生产一点。为了灵活应对价格变化，企业就会预留出多余的生产能力。当大部分企业都有多余生产能力时，整个行业自然也就会存在多余产能。这种因经营需要而出现的多余产能十分普遍。从历史经验来看，发达国家产能利用率（实际产量／全部生产能力）的历史平均水平大概只有 80%，也就是近两成的生产能力都没用上。因此，行业存在多余产能是正常现象。产能过剩的最直接影响就是会压低产品的市场价格。持续严重的产能过剩，就会导致产品价格不断下降。在生产率不提高的情况下，成本很难降低，此时价格下降就意味着利润被挤压。这种情况下，产能过剩导致的竞争就变成 “剩者为王”—— 活下来就是胜利。照理来说，本该是那些效率高的企业活下来。③周期中的僵尸企业在周期性行业中，航空业是比较典型的代表。航空业是一个高资金投入、劳动力密集、高固定成本的行业，其产值和利润受国家经济景气周期的影响非常明显。航空公司必须要预见未来几年的运力需求，签订飞机订单之后几年内（也许是亏损年）飞机才能交付使用，这是航空业难以克服的 “盈利 — 亏损” 循环。通用汽车的重组必要且有效。通用汽车的重组措施主要包括大规模裁撤高管和员工，员工降薪和高管限薪，关闭部分地区性工厂，以及出售旗下部分品牌。等到 2010 年 4 月，新通用汽车用不到一年的时间就已经还清了全部的政府贷款。新通用汽车公司于 2010 年 11 月 18 日在华尔街重新上市。2011 年 3 月 4 日，通用汽车公司公布重组后首个全年财报，显示 2010 年通用汽车共实现普通股股东净利润 47 亿美元，连续四个季度均实现盈利。此后在 2011—2015 年间，通用汽车公司营业收入增长率和净利润始终为正。通用汽车迎来了新生。就企业而言，缺乏周期思维是企业容易陷入困境的主要原因。身处周期性行业的企业往往会在繁荣时期过度投资，以抢占更多的市场份额。但它们却忽略了一个关键事实：利润和亏损是按照同样的市场份额进行分配的。一旦行业受到冲击，之前获得最多利润的人就是现在要承担最多亏损的人。有时候不同周期下的盈亏分配还会呈现出显著的不对称性，盲目扩张的企业承担的亏损份额可能要远大于之前获得的好处。因此，周期性行业中的企业应该强化周期思维，学会居安思危，在身处顺境时不要盲目乐观，时刻保持企业具有较高的恢复力。在周期性行业面临危机时，政府进行财政支持的行为完全可以理解。在紧急情况下，政府对特大企业的暂时性输血，是保证不出现连锁反应和行业性崩溃的必要条件。上述案例表明，周期性行业里的僵尸企业并非无药可救。危急时刻，政府理应果断出手，避免出现最坏的结果。但是，光靠输血是远远不够的，比输血更重要的是促使公司和行业展开变革。

企业；银行；政府是本书的三大主体。其中有关银行作为巫师的谈话更有利认清当前银行的处境，对投资银行股的整体风险预估有帮助。最后部分的债务评估和去杠杆策略具有非常实用的价值，对预估未来中国宏观走向很受益。